Det er nu præcis seks år siden, at recessionen efter finanskrisen sluttede. BankInvests chefstrateg, Frank Velling, vurderer den globale økonomi, der i dag er præget af et moderat økonomisk - om end meget uensartet - opsving, lav inflation, ekstrem lempelig pengepolitik samt betydelige geopolitiske risici.
Siden finanskrisen har der været ført en helt ekstraordinær pengepolitik. De korte styringsrenter har været i nul, og alle de større centralbanker har været nødt til at opkøbe obligationer for at presse obligationsrenterne på længere løbetider kunstigt ned og inflationen op - det vil sige: Presset realrenterne kunstigt langt ned. Dette reducerer omkostningerne ved den betydelige statsgæld, som er kendetegnende for stort set hele den vestlige verden, ligesom det virker stimulerende for den økonomiske aktivitet.
Konsekvenser af de kunstigt lave renter
De kunstigt lave obligationsrenter, som først og fremmest ”betales” af pensionsopsparere, har imidlertid også virket overordentligt stimulerende for aktier og virksomhedsobligationer - alene pga. det miserable afkast, som obligationerne periodisk har kunnet tilbyde. Derfor har der også været lange perioder, hvor markederne har ageret omvendt end det, man i en ”normal verden” ville forvente. Det vil sige, at aktierne har klaret sig godt på halvsløje økonomiske nøgletal, fordi disse har forlænget den periode, hvor renterne har været og fortsat er rekordlave, og hvor det sikre investeringsalternativ tilbyder et ekstraordinært lavt afkast. Stigningerne i de tyske (og danske) obligationsrenter fra medio april har været smertefulde for mange investorer, ligesom de også har givet nogle udfordringer for boligejere, som har konverteret deres lån.
Er patienten klar til at kunne stå på egne ben?
Men stigningerne er en del af en ”normaliseringsproces” og kan som sådan hilses velkommen: Jo før rentenormaliseringen kommer, desto mindre vil en fremtidig korrektion blive, og jo mindre risiko er der for opbygning af spekulative ”bobler” i aktier, kreditobligationer og på boligmarkedet. Alle investorer skeler lige nu mod den amerikanske centralbank efter tegn på hvornår, hvor hurtigt og hvor meget, man vil hæve styringsrenten? Den første renteforhøjelse vil være et positivt tegn. Det vil symbolisere, at denne finanskrises økonomiske ”patient” er kommet sig så meget, at den er ved selv at kunne stå på benene uden disse ”rentekrykker”. Desuden er det væsentligt, at man får hævet renten inden næste økonomiske chok rammer, så man får genladt ”rentevåbnet”.
Stadig uenighed om hvornår renten stiger
Det har længe ligget i kortene, at den første renteforhøjelse skulle komme i indeværende år. Men de økonomiske krystalkugler kunne måske trænge til at blive pudset. I hvert tilfælde er der stor forskel på svarene på disse centrale spørgsmål, afhængig af hvem man spørger. Også blandt de amerikanske centralbankchefer har der været overordentlig stor uenighed – og det er der fortsat. Hver tredje måned er disse bedt om at komme med deres forventninger til blandt andet styringsrenten. I de seneste fremskrivninger, fra 17. juni, varierer estimaterne for styringsrenten ultimo 2016 fra 0,375% til 2,875%. Det er et uhørt stort spænd.
Usikkerhed om antallet af arbejdsløse amerikanere
Kilden til usikkerhed om styringsrenten trækker imidlertid tråde tilbage til finanskrisen. Finanskrisen betød, at 8,65 mio. amerikanere mistede deres job på en periode på to år og to måneder. Af disse blev 5,5 mio. langtidsledige (personer der er ledige i mere end halvt år). Efterhånden som tiden er gået, og mange af disse personer ikke er kommet i arbejde, så har de også mistet lysten til at søge et nyt job. Det har betydet, at de ikke længere registreres som arbejdsløse på trods af, at mere end 6 mio. af dem, der har stået uden for arbejdsmarkedet siger, at de gerne vil have et job. Dette er ca. 1,5 mio. flere end niveauet under forrige højkonjunktur. Med andre ord, så er der betydelig usikkerhed med hensyn til den reelle størrelse af den ledige kapacitet på arbejdsmarkedet.
De, der mener, at vi er tæt på fuld beskæftigelse, vil pege på, at pengepolitik virker med en betydelig forsinkelse, og at løninflation er lige om hjørnet. Derfor skal man, ifølge dem, allerede nu i gang med at stramme pengepolitikken, som selv efter de første stramninger må anses for at være stimulerende for økonomien.
På den anden fløj har vi personer, som siger, at der fortsat er betydelig ledig kapacitet, og at for tidlige stramninger af pengepolitikken udgør en risiko for det fortsatte økonomiske opsving. Her opstår næste udfordring for de amerikanske centralbankchefer. Det forhold, at amerikansk økonomi er markant længere fremme i højkonjunkturen end Europa, betyder, at den amerikanske dollar er følsom overfor ændringer i renten og renteforventningerne. I det omfang de amerikanske renter vil stige væsentligt i forhold til øvrige landes, vil man forvente en (yderligere) styrkelse af dollaren. Dette presser inflationen ned og svækker amerikanske eksportvirksomheders konkurrenceevne.
Investorer skal forvente lavere afkast
Et usædvanligt svagt globalt inflationspres og den økonomiske følsomhed overfor rentestigninger betyder, at det formentlig kommer til at gå langsomt med at normalisere pengepolitikken i USA. Mens rentestigningerne formentlig kommer til at gå langsomt, og de ser ud til at blive moderate i et historisk perspektiv, så peger rentepilen opad. Da højkonjunkturen for USA's vedkommende er inde i sidste halvdel, forventer vi også stadig mere moderate afkast på aktiemarkedet. For alle investorer, skal man derfor forvente lavere afkast, end det man har været vant til de seneste seks år.
